Mi lesz a kamatokkal?


2016. sze 26. írta: Takarék

Eshetnek-e a történelmi mélypontról még mélyebbre a lakossági és a vállalati betétek kamatszintjei? Vág-e még kamatot az MNB, illetve fontos-e ez egyáltalán, ha az effektív kamatszintet már sokkal inkább a jegybank egyéb eszközeinek hozamai határozzák meg? Felértékelődik-e a BUBOR szerepe? Oszlay András, a Takarékbank vezető elemzője a kamatpályát meghatározó külső és belső tényezőket vizsgálva igyekszik választ adni a kérdésekre.

Az MNB május 24-én csökkentette a jelenlegi, 0,9 százalékos szintre a jegybanki alapkamatot, azóta azonban három kamatdöntő ülésen is változatlanul hagyta azt, és kommunikációjában nem is utalt arra, hogy további csökkentésben gondolkodna. A betéti és a hitelkamatok csökkenése a lakossági szegmensben ezt követően lényegében meg is állt, a vállalati szegmensben azonban folytatódott. Míg május végén az egy évnél rövidebb időre lekötött vállalati betétekre átlagosan 0,65 százalékos kamatot fizettek a bankok, addig július végén már csak 0,5 százalékot. Az újonnan folyósított rövid vállalati hitelek esetében pedig az átlagos kamatszint ugyanezen két időpont között 2,5 százalékról 2,2 százalékra süllyedt. A lakossági szegmensben ugyan nem történt érdemi változás a kamatszintekben május óta, de azok így is történelmi mélypontokon (vagy azok közelében) állnak. Egy évnél rövidebb időszakra lekötött lakossági betétekre átlagban már csak 0,52 százalékot adnak a bankok, míg hitelek esetében a lakáscélú hitelek átlagos kamatszintje mindössze 4,95 százalékos, a fogyasztási hiteleké pedig 13,84 százalékos volt júliusban.

oszlay_andras.jpg

Külső tényezők: nem hozott átütő sikert a pénzpumpa

Eshetnek-e még mélyebbre a vállalati (és akár a lakossági) kamatok? Mindenekelőtt tekintsük át azokat a külső és belső tényezőket, amelyek a kamatszintek alakulását meghatározzák. A külső környezet felől indulva mindenekelőtt a 2008-2009-es pénzügyi és gazdasági válságból még mindig csak lassú ütemben kilábaló európai és amerikai gazdaságot kell tekintetbe venni, miközben a világgazdasági növekedés húzóerejét adó feltörekvő gazdaságok (leginkább India és Kína) is kifulladóban vannak. A visszaesés lassítására illetve a beinduló növekedés felpörgésére a világ vezető jegybankjai számos élénkítő intézkedést foganatosítottak: a kamatszinteket nulla közelébe vágták, részben ezzel párhuzamosan illetve ezt követően pedig mennyiségi élénkítést hajtottak végre, azaz meghatározott pénzügyi eszközök vásárlásával friss likviditást öntöttek a piacokra, hogy különféle csatornákon keresztül ösztönözzék a fogyasztási illetve beruházási kedvet.

A jelentős likviditás-bővítés (érzékeltetésül, a Fed például a 2008. szeptemberi 900 milliárd dollárról 2014 decemberére mintegy 4500 milliárd dollárra bővítette mérlegfőösszegét, az EKB mérlegfőösszege pedig a 2008. szeptemberi 1461 milliárd euróról mára 3330 milliárd euróra hízott) természetesen a kamatszintek további erős csökkenése irányába, Európán belül egyenesen negatív hozamszintek kialakulásához vezetett. Bár ezek az elképesztő méreteket öltő jegybanki élénkítések segítettek valamelyest a reálgazdaság magához térésében, mindezidáig sem az amerikai, sem az európai gazdaság nem talált vissza ahhoz a növekedési dinamikához, amely elősegítené a jegybanki célok (főként az inflációs célok) teljesülését. Így a külső környezetet továbbra is alacsony infláció és rekord-alacsony kamatszintek jellemzik.

Belső tényezők: messze még a középtávú inflációs cél

Itthon a reálgazdaság visszaesése, és a 2010-es évtől kezdődően csak nagyon fokozatos gazdasági helyreállás ellenére sokáig makacsul magas maradt az infláció, mivel a magyar gazdaság magas sebezhetősége (tekintélyes államadósság, a lakosság magas devizaadóssága) következtében a forint gyengülő pályán volt. Emellett pedig a korábbi évek örökségeként az infláció ragadós is volt, ami gyakorlatilag azt jelentette, hogy az inflációs várakozások magas szinten beragadtak, és az ár- és bérmegállapodásokon keresztül akadályozták a reálgazdasági depresszióval adekvát dezinflációs folyamat kibontakozását.

A fordulatot a világpiaci nyersanyag- és élelmiszerárak erős csökkenése, valamint a szabályozott árak körében a háztartási energiaárak csökkentése (rezsicsökkentés) indította el, később pedig az inflációs várakozások csökkenésén keresztül a maginfláció is fokozatosan a jegybanki célok alá csökkent. Ezzel párhuzamosan a külső egyensúlyi mutatók (folyó fizetési mérleg, külföldi adósság) javulása, valamint a devizahitelek terheinek enyhítése, majd a lakossági devizahitelek kivezetése nagy mértékben enyhítették Magyarország külső sebezhetőségét, így az MNB a pénzügyi stabilitás veszélyeztetése nélkül vihette végig az utóbbi idők legjelentősebb kamatvágási sorozatát. Ennek során 2012 júliusától 2016 májusáig két kivárási időszakot közbeiktatva a jegybank 7 százalékról 0,9 százalékig csökkentette az alapkamatot. Ezenközben több olyan lépést is tett (növekedési hitelprogram, önfinanszírozási program, jegybanki eszköztár változtatásai), melyek önmagukban is a monetáris kondíciók enyhítése irányába mutattak.

A mai helyzetben az alacsony kamatszint és a nem-szokványos jegybanki élénkítő programok ellenére a forint rendkívül stabil. Bár a gazdasági növekedés üteme 2013-tól felgyorsult, ebben jelentős egyedi hatások (főképp az EU-költségvetésből rendelkezésre álló fejlesztési források intenzív felhasználása) játszottak szerepet, miközben a belső felhasználás, és különösen a magánberuházások szintje, még nem ért el olyan mértéket, hogy a jegybank bízhasson középtávú inflációs céljának teljesülésében.

Veszíthet jelentőségéből az alapkamat

Úgy tűnik tehát, hogy mind a külső, mind a belső környezet oldaláról a belföldi monetáris kondíciók további enyhítése még lehetséges. A jegybank azonban azt kommunikálja, hogy már nem tervezi az alapkamat szintjének további csökkentését. Lehetséges-e mégis, hogy a fentiekben említett rekord-alacsony belföldi hozamszintek tovább csökkenhetnek? A válasz igen, mégpedig több okból is.

Először is, július elején, eszköztárának újabb átalakítását jelentette be az MNB, aminek egyik eleme az, hogy az alapkamat mögötti instrumentumhoz (a három hónapos betéthez) való eddigi korlátlan hozzáférés októbertől limitált lesz a kereskedelmi bankok számára. Az itt tartott szabad likviditás egy részét tehát a kereskedelmi bankok októbertől nem tudják ezen hozamszint mellett lekötni, vagyis az átáramlik az állampapírpiacra, ahol azonban a rövid lejáratokon már most is mélyen a jegybanki alapkamat alatti hozamszintek érhetők csak el (a három hónapos diszkont-kincstárjegy referenciahozama például szeptember elején mindössze 0,5 százalék körüli). A bankok persze az overnight jegybanki betétben is elhelyezhetik szabad likviditásukat, az azonban már jelenleg is negatív (-0,05 százalék). Így, annak függvényében, hogy az MNB mekkora limitet határoz meg a három hónapos betéti eszköz igénybevehetőségét illetően, az effektív kamatszint valahol a jegybanki alapkamat 0,9 százalékos és az említett overnight jegybanki betét -0,05 százalékos szintje között alakulhat.

A forint jelenleg erős, és további erősödése nehezíti azt, hogy az MNB középtávú inflációs célja teljesüljön, így az MNB egyelőre inkább a forint gyengítésében lehet érdekelt. Ezért feltételezhető, hogy viszonylag szűkre szabja októbertől a három hónapos betétben elhelyezhető limiteket, így pedig az effektív kamatszint akár jelentősen is lefelé térhet el az alapkamat 0,9 százalékos szintjétől.

A jegybanki alapkamat tehát a jövőben valamelyest veszít jelentőségéből, legalábbis abban az értelemben, hogy kevésbé pontosan mutatja az effektív kamatszintet, amelyen a kereskedelmi bankok forrást vonhatnak be. Ezt a szerepet – a jegybank szándékainak egyébként megfelelően – egyre inkább a 3-, valamint a 6-hónapos BUBOR töltheti be. Egyébként az sem zárható ki, hogy amennyiben a Fed szigorítása (kamatemelése) az eddigi várakozásokhoz képest is tovább tolódik, az EKB pedig további enyhítő lépéseket foganatosít, némi kommunikációs előkészítést követően az MNB mégis tovább vágja az alapkamatot is a jövőben. A hangsúly már nem annyira az alapkamat tényleges szintjén lesz, hanem inkább az azt tartalmazó kamatfolyosó két szélét meghatározó eszköz kamatszintjén. Az alapkamat esetleges jövőbeni vágásával ugyanis nagy valószínűséggel ezeket is csökkenti az MNB, és mivel az alapkamatot biztosító eszköz hozzáférhetősége korlátozott, az effektív kamatszint továbbra is valahol az alapkamat, és a még mélyebben negatív tartományba vágott overnight betéti kamat szintje között lesz majd. Összességében tehát a betéti és hitelkamatok (elsősorban a vállalati szegmensben) a jövőben még tovább csökkenhetnek jelenlegi, már így is rekord-alacsony szintjeikről - fejtette ki Oszlay András, a Takarékbank vezető makroelemzője.

20160926_kamatok_iranytu.jpg

Szólj hozzá

alapkamat kamatcsökkentés hitelkamat MNB betéti kamatok Oszlay András